Interview mit Fundplat | 13. August 2019

Frank Fischer | CEO & CIO, Shareholder Value Management AG | www.shareholdervalue.de

Herr Fischer, in den vergangenen Tagen konnte man in den Zeitungen lesen, dass die Value-Ikone Warren Buffett Schwierigkeiten habe, im derzeitigen Umfeld attraktive Investment­gelegen­heiten zu finden. Auch Sie sind überzeugter Value-Investor. Stehen Sie vor ähnlichen Schwierigkeiten?
Man muss das präzisieren. Es ist nicht so, dass es schwierig ist, attrak­tive Unter­nehmen zu finden. Ich würde sagen, eher im Gegen­teil. Die Unter­nehmen sind da, wir haben einige inte­ressante Namen auf unserer Watch­list. Was uns aber zurück­haltend agieren lässt, ist der Preis. Der Mangel an Alter­nativen hat die Bewer­tungen vieler Aktien nach oben getrieben. Da liegt die Heraus­forderung, auch bei Warren Buffett. Ich sehe das allerdings weniger als Problem, denn Geduld und das Warten auf den richtigen Moment gehören beim lang­fristigen Inves­tieren dazu.

Als Value-Investor investieren Sie mit einer Sicherheits­marge, einem möglichst hohen Abstand zum inneren Wert einer Aktie. Die hohen Bewertungen drücken also auf diese Marge?
Die Sicherheitsmarge ist neben dem wirtschaft­lichen Burg­graben, dem «economic moat», über den unsere Unter­nehmen verfügen sollten und der Führung durch den Eigen­tümer eines der drei Kern­elemente unserer Value-Philo­sophie. Die klassische Value-Aktie nach den Kriterien von Benjamin Graham hat vielleicht nur einen kleinen Burg­graben, aber sie ist vor allem günstig und bietet eine hohe Sicher­heits­marge. Graham selber hat die Sicher­heits­marge bei rund 33 Prozent ange­setzt, sie dient als Puffer gegen Kurs­rück­schläge. Aktien, die aktuell eine Sicher­heits­marge bieten, sind beispiels­weise eine Freenet AG mit einer wunder­baren Divi­denden­rendite, oder eine Metro, bei der sich die Bilanz durch die Verkäufe von Immo­bilien und anderen Werten verbessern lässt. Wenn in vergleich­baren Fällen auch unsere übrigen Kriterien erfüllt sind, ist die Wahrschein­lich­keit, dass wir in diese Titel inves­tieren, hoch.

Daneben gibt es Unter­nehmen, bei denen die gute Qualität eine niedrige Sicher­heits­marge recht­fertigt. Wir nennen das «growth at a reasonable value». Unter­nehmen wie Ryman Health­care, Alibaba oder Alphabet zeichnen sich durch ein erhöhtes Umsatz­wachstum und eine starke Preis­setzungs­macht aus, haben aber auch ein höheres Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV). Auch hier müssen dann die weiteren Kriterien erfüllt werden, es hängt also immer vom einzelnen Unter­nehmen in seiner Gesamt­heit ab.

Das hohe Kursniveau dürfte nicht anhalten, wir haben in den vergangenen Tagen erste Erschütterungen gesehen. Das sollte doch Chancen schaffen?
Die Frage ist wann. Das konjunkturelle Umfeld trübt sich in Folge des Handels­konflikts zwischen den USA und China stark ein. Der Welt­handel ist so stark einge­brochen wie zuletzt in den Rezessions­phasen Anfang der 2000er Jahre und nach der Finanz­krise. Die Einkaufs­manager­indizes des verarbei­tenden Gewerbes haben den Rück­wärts­gang eingelegt. Das zweite Quartal 2019 hat uns die schwächste Berichts­saison seit langem beschert. Das sind alles Faktoren, die für eine Korrektur am Aktien­markt sprechen.

Auf der anderen Seite haben wir aber die Noten­banken. Die Fed senkt möglicher­weise die Zinsen weiter, die EZB begibt neue TLTROs, senkt wahr­scheinlich den Einlagen­satz abermals und nimmt womöglich auch die Käufe von Anleihen wieder auf. In Deutschland wird über die Ausweitung von Negativ­zinsen der Geschäfts­banken diskutiert. Das macht Aktien aus Inves­toren­sicht grund­sätzlich attrak­tiver. Nicht zuletzt sollte US-Präsident Trump, der in den vergan­genen Monaten einer der grössten Unsicher­heits­faktoren für die Börsen war, mit Blick auf seine Wieder­wahl eigentlich ein grosses Interesse daran haben, das der Handels­konflikt nicht weiter eskaliert. Auch das wäre für die Aktien­märkte eine Unter­stützung. Die Frage ist jetzt, welches Szenario sich durch­setzt. Bis das Bild klarer wird, ist unserer Ansicht nach Vorsicht geboten.

Wie positionieren Sie sich in diesem Umfeld?
Bei uns kommt noch der eine oder andere Sonderfaktor hinzu. Unsere DNA liegt von Haus aus bei deutschen und euro­päischen Value-Neben­werten. Dieses Segment hat seit Mitte vergan­genen Jahres deutlich schwächer performed als etwa Standard- oder gar Growth-Werte aus den USA. Wir haben deshalb in den vergan­genen Monaten unseren Blick­winkel verbreitert und zum einen ausge­wählte Large Caps hinzu­gefügt, gleich­zeitig den geogra­phischen Horizont auf Länder wie die USA, Kanada oder Neu­seeland ausge­weitet. Ryman Health­care ist dafür ein Beispiel. Das Unter­nehmen betreibt Senioren-Resi­denzen und Alten­pflege­heime in Neu­seeland und nun auch in Australien. Rymann Health­care hat eine einzig­artige Kultur und geniesst in der Branche einen hervor­ragenden Ruf. Entsprechend lang sind die Warte­listen. Die Gewinne wachsen mit 15 Prozent pro Jahr. Wenn dann eine hinrei­chende Sicher­heits­marge gegeben ist, sind das typische Unter­nehmen, die wir suchen.

Aktuell sind wir allerdings eher zurück­haltend posi­tioniert, da wir aus unseren Indi­katoren heraus entspre­chende Warn­signale bekommen haben. Die hohe Cash-Quote resultiert unter anderem daraus, dass wir im Lauf der vergan­genen Monate Posi­tionen aufgelöst haben, die ihre Ziel­kurse erreicht hatten. Jetzt dient sie uns als Puffer gegen Rück­schläge, gleich­zeitig wollen wir natürlich auch unser Pulver trocken halten. Denn wie eingangs gesagt, haben wir einige inte­ressante Unter­nehmen im Fokus. Wenn deren Kurse wieder auf ein attrak­tives Niveau zurück­gehen, kaufen wir.