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Das 3. Quartal 2019 war von politischer und wirtschaftlicher Unsicherheit auf der einen und einer zunehmend expansiven Notenbankpolitik auf der anderen Seite geprägt. Der Handelsstreit mit China liegt als Dauerbelastung auf den Märkten und bremst das Wachstum. Dabei wechseln sich Zeichen der Entspannung mit scharfen Tönen und einer weiteren Eskalation ab. Hinzu kommt eine Vielzahl größerer und kleinerer globaler Konfliktherde, wie die Drohnen-Angriffe auf Saudi-Arabien, die Unruhen in Hongkong, die Finanzkrise in Argentinien und natürlich das Endlos-Drama des Brexits, das zunehmend auf ein „No-Deal“-Szenario hinsteuert. Das konjunkturelle Bild ist weltweit uneinheitlich. Während sich die US-Wirtschaft hinsichtlich privaten Verbrauchs und Beschäftigungszahlen vergleichsweise gut hält, wird das Wachstum in Europa vor allem von der Schwäche der Industrie belastet. In Deutschland sind die Einkaufsmanagerindizes für Dienstleistungen und das verarbeitende Gewerbe Ende September auf den niedrigsten Stand seit Oktober 2012 gerutscht, hier stellt der Transformationsprozess in der Automobilindustrie eine zusätzliche Belastung dar.

Die Notenbanken versuchen, im Rahmen ihrer Möglichkeiten mit Zinssenkungen (Fed) und einer Neuauflage des Wertpapierkaufprogramms (EZB) gegenzusteuern. Allerdings können auch sie nur begrenzt das schwache konjunkturelle Umfeld kompensieren und nicht alle Auswirkungen des Handelsstreits ausbügeln. Hinzu kommt, dass mit Blick auf die EZB klar wird, dass diese an den Grenzen des Machbaren angelangt ist. Vor diesem Hintergrund war das dritte Quartal an den Aktienmärkten durch starke Schwankungen und einen schwachen August geprägt. Zwar konnten die Verluste des Vormonats im September wieder weitgehend kompensiert werden, aber die Unsicherheit bleibt bestimmend.

Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen

Die Investitionsquote des Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen im 3. Quartal spiegelt das uneinheitliche Stimmungsbild wider. Lag die Nettoaktienquote nach Absicherung zu Quartalsbeginn im Juli bei rund 71 % wurde sie im weiteren Verlauf angesichts der sich weiter eintrübenden Konjunktur und des sich verschärfenden Handelskonfliktes durch Absicherungen bis auf 48 % abgesenkt, wodurch der Fonds die Schwankungen des Marktes abfedern konnte. Zum Quartalsende waren wir der Meinung, bei der Konjunktur das Schlimmste hinter uns zu haben. Die vorsichtige Stimmungsaufhellung, verbunden mit der anhaltenden Liquiditätsflut der Notenbanken hat uns bewogen, offensiver zu werden, so dass die Aktienquote (brutto und netto) Ende September wieder bei rund 85 % und damit über ihrem historischen Durchschnitt von 70 % lag.

Wir haben das Portfolio des Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen im vergangenen Quartal verstärkt auf weniger zyklische Qualitätstitel ausgerichtet. Zu den Neuzugängen zählt das Diagnostikunternehmen Thermo Fisher Scientific Inc. Wir erwarten, dass der Diagnostikmarkt weiterwachsen wird, auch wenn die Wirtschaft sich insgesamt schwächer entwickeln sollte. Aus dem gleichen Grund haben wir unsere Position bei Croda International PLC ausgebaut. Croda ist im Life-Science-Bereich aktiv, auch in diesem Markt sehen wir weiter gutes Wachstum, unabhängig von der konjunkturellen Entwicklung. Ebenfalls zugekauft haben wir beim britischen KfZ-Versicherer Admiral Group PLC. Unter den Verkäufen im Quartal ist SolarEdge, ein Produzent von Photovoltaiksystemen. Der Kurs der Aktie hat sich seit dem Kauf fast verfünffacht, damit ist die Sicherheitsmarge nicht mehr gegeben.

Die Wertentwicklung des Fonds im 3. Quartal betrug -0,11 %. Die Werte mit dem größten positiven Performancebeitrag im Quartal waren Sunrise Communications AG, Ryman Healthcare Ltd. und Alphabet Inc. Am stärksten belastet haben WashTec AG, Bertrandt AG und METRO AG.

Ausblick

Ersten Frühindikatoren, wie der Citi US Economic Surprise Index zeigen, dass die Erwartungen an die Konjunktur langsam aber sicher nach oben gehen und sich Unsicherheiten sowie der Abbau von Lagerbeständen durch die Unternehmen dem Ende nähern. Zudem stellen EZB und Fed dem Markt verstärkt Liquidität zur Verfügung. Dieses Liquiditätsumfeld sowie ein potenziell möglicher „Fake-Deal“ zwischen Donald Trump und Xi Jinping sollten sich positiv auf die Märkte auswirken und die Börsen anschieben. Viele Investoren sind derzeit unterpositioniert und es herrscht Angst an den Märkten. In solchen Momenten ist es gut zu kaufen und verstärkt am Aktienmarkt investiert zu sein. Daher ist der Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen aktuell offensiver positioniert. Zudem haben wir einige Titel im Fonds, die voraussichtlich kurz vor Sondersituationen stehen und sich noch im vierten Quartal auswirken können. Verhalten optimistisch gehen wir dementsprechend auf das Jahresende zu und erwarten, dass wir dieses positiv schließen können, sofern keine negativen externen Faktoren hinzutreten.

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Das 3. Quartal 2019 war von politischer und wirtschaftlicher Unsicherheit auf der einen und einer zunehmend expansiven Notenbankpolitik auf der anderen Seite geprägt. Der Handelsstreit mit China liegt als Dauerbelastung auf den Märkten und bremst das Wachstum. Dabei wechseln sich Zeichen der Entspannung mit scharfen Tönen und einer weiteren Eskalation ab. Hinzu kommt eine Vielzahl größerer und kleinerer globaler Konfliktherde, wie die Drohnen-Angriffe auf Saudi-Arabien, die Unruhen in Hongkong, die Finanzkrise in Argentinien und natürlich das Endlos-Drama des Brexits, das zunehmend auf ein „No-Deal“-Szenario hinsteuert. Das konjunkturelle Bild ist weltweit uneinheitlich. Während sich die US-Wirtschaft hinsichtlich privaten Verbrauchs und Beschäftigungszahlen vergleichsweise gut hält, wird das Wachstum in Europa vor allem von der Schwäche der Industrie belastet. In Deutschland sind die Einkaufsmanagerindizes für Dienstleistungen und das verarbeitende Gewerbe Ende September auf den niedrigsten Stand seit Oktober 2012 gerutscht, hier stellt der Transformationsprozess in der Automobilindustrie eine zusätzliche Belastung dar.

Die Notenbanken versuchen, im Rahmen ihrer Möglichkeiten mit Zinssenkungen (Fed) und einer Neuauflage des Wertpapierkaufprogramms (EZB) gegenzusteuern. Allerdings können auch sie nur begrenzt das schwache konjunkturelle Umfeld kompensieren und nicht alle Auswirkungen des Handelsstreits ausbügeln. Hinzu kommt, dass mit Blick auf die EZB klar wird, dass diese an den Grenzen des Machbaren angelangt ist. Vor diesem Hintergrund war das dritte Quartal an den Aktienmärkten durch starke Schwankungen und einen schwachen August geprägt. Zwar konnten die Verluste des Vormonats im September wieder weitgehend kompensiert werden, aber die Unsicherheit bleibt bestimmend.

Der Frankfurter Stiftungsfonds war während des 3. Quartals 2019 aufgrund der sich weiter eintrübenden Konjunktur und des sich verschärfenden Handelskonfliktes auf der Aktienseite insgesamt eher defensiv positioniert. Die Nettoaktienquote war im Verlauf des Quartals teilweise negativ und bewegte sich im niedrigen einstelligen Prozentbereich. Die vorsichtige Stimmungsaufhellung, verbunden mit der anhaltenden Liquiditätsflut der Notenbanken hat uns bewogen, vorsichtig offensiver zu werden, so dass die Nettoaktienquote zum Quartalsende bei rund 26 % lag. Im 3. Quartal 2019 betrug die Performance des Fonds -0,74 %. Die Säule 1 erwirtschaftete einen positiven Performancebeitrag, während die Säulen 2 und 3 aufgrund ihrer negativen Wertentwicklung belastend wirkten.

Die insgesamt unbefriedigende Wertentwicklung des Frankfurter Stiftungsfonds in diesem Jahr (-2,61 % YTD) hat uns zu einer grundsätzlichen Überprüfung der Anlagestrategie des Fonds bewogen. Im Ergebnis ist vorgesehen, den Frankfurter Stiftungsfonds zukünftig als defensiv ausgerichteten Multi-Asset-Fonds zu positionieren. Dabei bleiben als Kernbestandteile die drei Säulen erhalten. Die Säule 1 wird zu einem konzentrierten Aktienportfolio, welches sich aus ausgewählten Titeln des SVM-Anlageuniversums zusammensetzt. In der zweiten Säule werden auch weiterhin Optionsstrategien umgesetzt, um Volatilitätsprämien zu vereinnahmen. Säule 1 und 2 können je nach Marktlage durch Futures abgesichert werden. Die dritte Säule wird stabilisierende Elemente für das Gesamtportfolio, insbesondere Anleihen und Edelmetalle sowie Makro-Ideen, enthalten.

Diese optimierte Anlagestrategie hat zum Ziel dem Anleger langfristig attraktive Renditen zu bieten und dabei weiterhin den defensiven Charakter des Frankfurter Stiftungsfonds beizubehalten. Weitere Details werden im nächsten Investment-Update mit Frank Fischer und Ulf Becker am 5. November 2019 erläutert. Anmeldungen sind über anmelden.org/investment_update_mit_frank_fischer_und_ulf_becker möglich. Wie gewohnt, steht im Nachgang eine Aufzeichnung über unseren YouTube Channel Shareholder Value TV zur Verfügung.

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Das erste Halbjahr 2019 hielt für Investoren ein Wechselbad der Gefühle bereit. Der Handelskonflikt zwischen China und den USA schwelte weiter und sorgte zunächst für vorsichtigen Optimismus, im weiteren Verlauf aber wieder für Angst bei den Investoren. Trotz der Liquiditätsimpulse der Notenbanken bleibt das gesamtwirtschaftliche Bild getrübt. Aufgrund der anhaltenden politischen Risiken behielt der Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen im ersten Halbjahr überwiegend eine neutrale Positionierung bei und erzielte insgesamt eine Wertentwicklung von -0,5 Prozent.

Den höchsten Beitrag zur Performance des Fonds im ersten Halbjahr 2019 lieferten der portugiesische Windenergiebetreiber EDP Renováeis, der deutsche Handelskonzern Metro und das chinesische Internetunternehmen Alibaba. Der Anbieter von erneuerbaren Energien Montauk Holdings, der britische Pflegedienstleister Mears Group und der britische Softwareentwickler Plus 500 lieferten die niedrigsten Ergebnisbeiträge.

Unter den Unternehmen, die im ersten Halbjahr 2019 neu in das Portfolio aufgenommen wurden, sind mit Ryanair Holdings PLC und Admiral Group PLC auch zwei Werte aus Großbritannien. Da viele Investoren das Vereinigte Königreich aus Sorge um einen harten Brexit meiden, bieten sich langfristig orientierten Investoren hier interessante Kaufgelegenheiten. Die Fluggesellschaft Ryanair ist einer der Kostenführer der Luftfahrtindustrie. Das Geschäftsmodell ist komplett auf Effizienz angelegt. Gleichzeitig weist Ryanair aufgrund der modernen Flugzeuge und der engen Bestuhlung eine vergleichsweise niedrige CO2-Belastung auf. Der Direktversicherer Admiral Group ist Kostenführer bei KfZ-Versicherungen in Großbritannien. Dieser Bereich dürfte nach unserer Auffassung von den wirtschaftlichen Konsequenzen eines harten Brexits relativ unberührt bleiben.

Das erste Quartal 2019 im Rückblick: Notenbanken befeuern die Erholung

Die Signale der US-Notenbank Fed Anfang 2019, ihre Normalisierungspolitik zunächst aufzuschieben, sowie die angekündigte Verlängerung des TLTRO-Programms der EZB, führten an den Kapitalmärkten nach dem Katastrophenmonat Dezember 2018 zu einer deutlichen V-förmigen Erholung. So konnte der MSCI World im Januar um gut acht Prozent zulegen. Gleichzeitig sorgte die Erwartung einer Lösung im Handelsstreit für positive Stimmung, die durch die Maßnahmen der chinesischen Regierung zur Stützung der Konjunktur noch gefestigt wurde. Die Impulse waren stark genug, um die latenten Konjunktur- und Brexitsorgen in den Hintergrund zu drängen. Das positive Umfeld führte dazu, dass im ersten Quartal fast alle Anlageklassen zweistellige Renditen erzielen konnten.

Da wir vor allem die politische Situation weiter für unberechenbar gehalten haben, waren wir im Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen im ersten Quartal mit einer Nettoaktienquote von zunächst 22 Prozent im Januar und 56 Prozent im Februar zu defensiv aufgestellt und konnten entsprechend von der positiven Aktienmarktentwicklung nur gering profitieren. Auch einzelne Unternehmen in Sondersituationen belasteten die Wertentwicklung des Fonds. Das Ziel dieser Investitionen war es, in einem insgesamt schwierigen Marktumfeld unabhängiger von Marktentwicklungen zu agieren. Ein Beispiel für diese Investments ist die Telecom Italia. Wir hatten bei der Aktie positive Effekte aus der Deregulierung des italienischen Telekommunikationsmarktes erwartet. Die Rhetorik, der im Juni 2018 neu gebildeten italienischen Regierung aus Lega und Fünf-Sterne-Bewegung führte jedoch dazu, dass sich diese Erwartungen nicht erfüllt haben und der Kurs der Aktie einbrach. Die Belastungen wirkten noch bis ins erste Quartal 2019.

Aufgrund der defensiven Positionierung und der Effekte durch die Unternehmen in Sondersituationen erzielte der Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen im ersten Quartal 2019 eine Performance von 0,94 Prozent.

Das zweite Quartal 2019: Enttäuschte Hoffnungen, deutlicher Marktrückgang im Mai

Die Gemengelage aus Brexit-Chaos, dem anhaltenden Handelskonflikt und dem Streit um mögliche Autozölle mit der EU trübten die Stimmung im Laufe des zweiten Quartals ein. Nicht zuletzt in Folge des Handelskonfliktes ist der Welthandel in einem Umfang eingebrochen, den man sonst nur aus Rezessionsphasen kennt. Die aggregierten Einkaufsmanagerindizes entwickelten sich im April und Mai rückläufig. Durch das Aufflammen der Handelsstreitigkeiten geriet die konjunkturelle Stabilisierung seit Jahresanfang ins Stocken, was zu einem Rückgang an den Aktienmärkten führte. Der MSCI World verlor im Mai über 5 Prozent, europäische Nebenwerte im MSCI Europe Small Cap fast 6 Prozent. Der Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen erzielt im April und Juni mit 2,3% und 1,33% eine positive Performance welche hauptsächlich durch vielversprechende Einzeltitel getrieben wurde.

Die negative Performance im Mai wurde am stärksten durch Alibaba belastet, welche sich auch in der Gesamtperformance des zweiten Quartals wiederfinden (Q2 -1,42 Prozent). Im zweiten Quartal war der Fonds mit eine Brutto/ Netto Aktienquote von um die 75 Prozent nicht abgesichert. Das USD-Währungsexposure hingegen blieb auch im zweiten Quartal vollständig abgesichert.

Zum Ende des Quartals verliehen die Notenbanken den Märkten neuen Schwung. So spekulierte EZB-Präsident Draghi über die Notwendigkeit eines zusätzlichen Stimulus, sollte sich der wirtschaftliche Ausblick nicht verbessern. Auch Fed-Chef Jerome Powell signalisierte die Bereitschaft zu Zinssenkungen, wenn die konjunkturelle Lage das erfordere. Die Erwartung einer Geldschwemme sorgte für eine gute Stimmung an den Märkten, der DAX markierte ein neues Jahreshoch, der S&P 500 sogar ein neues Rekordhoch. Auch der der Wechsel an der Spitze der EZB von Draghi zu Lagarde wird nichts an der expansiven Politik der Notenbank ändern, da die Wachstumsdaten weltweit eher enttäuschend sind. Vor diesem Hintergrund erwarten wir in den kommenden Wochen eine anhaltende Volatilität und schließen temporäre Rückschläge nicht aus, auch wenn aktuell der Markt intakt aussieht.

Die relative schlechtere Wertentwicklung von europäischen Value Nebenwerten gegenüber großen Aktien und besonders US-Unternehmen zieht sich wie ein roter Faden seit 18 Monaten hin. Wir sind davon überzeugt, dass sich diese Schere auch wieder schließen wird. Daher gibt es auch keinen Anlass zu Veränderungen, ganz im Gegenteil investieren wir unverändert in eigentümergeführte Firmen mit wirtschaftlichem Burggraben und Sicherheitsmarge, wie wir es seit mehr als 10 Jahren erfolgreich getan haben. Beispielsweise haben wir Titel wie Washtec oder Freenet mit hohen einstelligen Dividendenrenditen im Portfolio. Für uns als Value-Investoren bietet ein solches Umfeld immer wieder Gelegenheiten, attraktive Aktien zu günstigen Preisen zu erwerben. Wir haben deshalb im Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen im Juni die Cash-Quote erhöht und die Bruttoaktienquote auf 71 Prozent reduziert, um bei interessanten Value-Titeln mit Potential nachzukaufen und die entsprechende Liquidität zu haben.  Es ist nach wie vor so: Es gibt keine wirkliche Alternative zu Aktien.

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Das erste Halbjahr 2019 hielt für Investoren ein Wechselbad der Gefühle bereit. Der Handelskonflikt zwischen China und den USA schwelte weiter und sorgte zunächst für vorsichtigen Optimismus, im weiteren Verlauf aber wieder für Angst bei den Investoren. Trotz der Liquiditätsimpulse der Notenbanken bleibt das gesamtwirtschaftliche Bild getrübt.

In diesem Umfeld wurde die Wertentwicklung des Frankfurter Stiftungsfonds vor allem von seiner Säule 1, dem Aktienportfolio belastet, welches im ersten Halbjahr eine negative Wertentwicklung von -1,76 Prozent verzeichnete. Für die Long-Positionierung der Säule 1 wird zu einem großen Teil in Aktien investiert, die nach der Anlagephilosophie auch seit Jahren erfolgreich im Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen allokiert sind. Dadurch ergibt sich in diesem Teilportfolio sowohl ein Schwerpunkt im Small- und Mid Cap-Segment als auch bei Value-Titeln. Seit Mitte des letzten Jahres entwickeln sich europäische Value-Nebenwerte tendenziell schwächer als US-Large Caps, was sich belastend auf die Wertentwicklung der Säule 1 ausgewirkt hat (siehe Grafik).

Quelle: Bloomberg, Stand: 28.06.2019

Ein Teilportfolio von rund 20 Titeln, die sich relativ unabhängig vom Markt bewegen, entwickelte sich trotz der allgemeinen Markterholung im ersten Quartal leicht negativ und belastete auch die dahinter liegenden Absicherungen.

Die schwache Entwicklung der Aktienmärkte im zweiten Quartal wirkte sich ebenfalls negativ auf die Ertragssäule 2 „Volatilitätsstrategien“ aus. Aufgrund der schwächeren Aktienmärkte sind Optionen, mit denen Volatilitätsstrategien umgesetzt werden, ins Geld gelaufen und verloren leider an Wert. Die Säule 2 wies im ersten Halbjahr 2019 eine Wertentwicklung von -1,09 Prozent bei einer Volatilität von 1,79 Prozent auf.

Angesichts der Entspannung im Handelskonflikt wurden in der Säule 3, den Makro-Strategien, im März Positionen aufgebaut, die von einer zyklischen Erholung der Weltwirtschaft und entsprechend sukzessive steigenden Zinsen profitieren sollten. Die Signale der US-Notenbank Fed, ihre Normalisierungspolitik zunächst aufzuschieben, sowie die angekündigte Verlängerung des TLTRO-Programms der EZB, liefen diesen Positionen entgegen und beeinträchtigten im März die Entwicklung der Säule 3. Trotzdem lieferte die Säule 3 im ersten Halbjahr eine positive Wertentwicklung von 1,09 Prozent.

Enttäuschte Hoffnungen und Sorgen um ein Wiederaufflammen des Handelsstreits führten im Mai zu einem Rückgang der Aktienmärkte. Der MSCI World verlor 5,2 Prozent. Die defensive Ausrichtung des Frankfurter Stiftungsfonds erwies sich in dieser Situation als stabilisierend, so dass der Fonds seine Verluste im Mai auf 2,1 Prozent reduzieren konnte.

Insgesamt erzielte der Frankfurter Stiftungsfonds im ersten Halbjahr 2019 eine Wertentwicklung von -1,78 Prozent.

Auf das zweite Halbjahr werden wir den Fonds weiterhin deutlich defensiver als den Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen ausrichten. Ebenso wie dieser sollte der Frankfurter Stiftungsfonds von einer Erholung der europäischen Nebenwerte und der zu erwartenden weiterhin expansiven Notenbankpolitik profitieren. Die relative schlechtere Wertentwicklung von europäischen Value Nebenwerten gegenüber großen Aktien und besonders US Unternehmen zieht sich wie ein roter Faden seit 18 Monaten hin. Wir sind davon überzeugt, dass sich diese Schere auch wieder wird. Daher gibt es auch keinen Anlass zu Veränderungen, ganz im Gegenteil investieren wir unverändert in eigentümergeführte Firmen mit wirtschaftlichem Burggraben und Sicherheitsmarge, wie wir seit mehr als 10 Jahren erfolgreich getan haben.

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Januar

Ausgehend vom schwachen Jahresende 2018 kam es im Januar zu einer deutlichen Erholung an den Kapitalmärkten. Insbesondere die Bereitschaft der amerikanischen Notenbank ihre Normalisierungspolitik zu verschieben sowie die gestiegene Wahrscheinlichkeit einer Einigung im Handelsstreit zwischen den USA und China halfen trotz Konjunktur- und Brexitsorgen dem MSCI World (in Euro gerechnet) zu einem Zugewinn von gut 8 Prozent. Der Fonds konnte in diesem Umfeld knapp 4 Prozent zulegen. Die Bruttoaktienquote betrug 73 Prozent, die beta-adjustierte Nettoaktienquote lag bei 34 Prozent. Das USD-Exposure verblieb wie im Vormonat abgesichert. Alle drei Säulen konnten sich im Januar erholen. Zusätzlich unterstützte die starke Erholung in den Emerging Markets den Fonds. Die Edelmetalle entwickelten sich ebenfalls erfreulich, wobei die synthetische Gold-Position im Monatsverlauf veräußert und die synthetische Silber-Position beibehalten wurde.

Februar

Auch im Februar setzte sich der freundliche Jahresstart fort. Die Risiken im Hinblick auf einen Handelskrieg zwischen den USA und China sowie einen ungeordneten Brexit reduzierten. Der MSCI World (in Euro) legte um knapp 4 Prozent zu. Der Fonds konnte dieser Erholung nicht folgen und verlor gut ein Prozent an Wert. Die Bruttoaktienquote betrug 79 Prozent, die beta-adjustierte Nettoaktienquote lag bei 18 Prozent. Das USD-Exposure verblieb weiterhin abgesichert. Vor allem Säule 1 (Marktneutrales Aktienportfolio) trug zum Rückgang des Fondspreises bei, nachdem einige einzelne Aktien enttäuschende Unternehmenszahlen präsentierten. Säule 2 (Volatilitätsstrategien) beendete den Monat mit einem kleinen Minus, während Säule 3 (Makro-Ideen) leicht zulegen konnte. Neu aufgenommen in Säule 3 wurde eine Short-Position in zehnjährigen US-Staatsanleihen, nachdem die Zinsen seit dem Verlaufshoch im Herbst deutlich korrigiert haben.

März

Der März schließlich knüpfte an die seit Jahresbeginn anhaltenden Erholung an den internationalen Aktienmärkten an, nachdem die US-Notenbank ihre Kehrtwende vollendete und die Gespräche im Handelsstreit zwischen den USA und China konstruktiv verliefen. Der MSCI World (in Euro) stieg um 2,7 Prozent, europäische Nebenwerte legten um knapp 1,4 Prozent zu. Der Fondspreis verlor, in diesem Umfeld ca. 2,4 Prozent. Verantwortlich hierfür waren vor allem Titel, die sich grundsätzlich durch ein hohes idiosynkratisches Risiko auszeichnen, d.h. die sich relativ unabhängig von der Marktentwicklung bewegen. Dieser Teil des Portfolios, ca. 20 Titel, entwickelte sich trotz der positiven Wertentwicklung des Gesamtmarktes leicht negativ, sodass wir sowohl auf den Titeln als auch dem dagegen liegenden Hedge verloren. Als Makroideen haben wir Trades aufgenommen, die von einer zyklischen Erholung der Weltwirtschaft profitieren sollten. Dazu gehörten beispielsweise auch Positionen, die von steigenden Zinsen profitieren sollten (Short UST). Diese sind aufgrund der sehr „dovishen“ Haltung der Notenbanken im Allgemeinen und der Fed im Speziellen gegen uns gelaufen. Die Bruttoaktienquote lag zum Monatsende bei knapp über 84 Prozent. Unter Berücksichtigung der Absicherungen betrug die beta-adjustierte Nettoaktienquote 26 Prozent. Der USD-Anteils des Fonds bleibt weiter währungsgesichert.

Rückblick 2018

Der Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen hat aus seiner Anlagestrategie heraus ein starkes Gewicht in europäischen Nebenwerten. In den letzten Jahren liefen Nebenwerteindizes wie der MDAX deutlich besser als Blue-Chip-Indizes. Das änderte sich im September und Oktober 2018, als die Erwartung weiter steigender Zinsen in Kombination mit globalen Konjunktursorgen (Handelsstreit bzw. wirtschaftliche Abkühlung in China) eine Trendwende einleiteten, in deren Verlauf Nebenwerteindizes deutlich stärker korrigierten. Als Folge hatten wir das Fondsportfolio im vierten Quartal 2018 defensiver ausgerichtet und die Nettoaktienquote auf unter 70 Prozent gesenkt.

2019

Die Signale der US-Notenbank Fed Anfang 2019, ihre Normalisierungspolitik zunächst aufzuschieben, führte an den Kapitalmärkten zu einer deutlichen V-förmigen Erholung. Unsere defensive Positionierung hat im Ergebnis dazu geführt, dass die Performance des Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen zwar insgesamt positiv ausfiel, relativ gesehen aber deutlich schwächer verlief. Die europäischen Nebenwerteindizes wurden unter anderem von britischen Nebenwerten nach oben gezogen, da die Märkte auf ein positives Ergebnis des Brexits wetten. Wir bleiben bei britischen Nebenwerten allerdings weiterhin untergewichtet, da wir diese Einschätzung nicht teilen und hier Vorsicht walten lassen. Die Entwicklungen der vergangenen Wochen haben uns in dieser Haltung bestärkt, die politische Situation bleibt weiterhin unberechenbar.

Negative Belastungen durch Unternehmen in Sondersituationen

Performancebelastend wirkten sich im 1. Quartal einzelne Positionen aus, die wir bereits 2018 bei Unternehmen in Sondersituationen aufgebaut hatten. Unser Ziel war es, in einem insgesamt schwierigen Marktumfeld von diesen Sondereffekten zu profitieren. Ein solches Unternehmen ist Telecom Italia, bei der wir positive Effekte aus der Deregulierung des italienischen Telekommunikationsmarktes einkalkuliert hatten. Die Rhetorik der im Juni neu gebildeten italienischen Regierung aus Lega und Fünf-Sterne-Bewegung führte jedoch dazu, dass diese Erwartungen nicht erfüllt haben und der Kurs der Aktie einbrach. Die Belastungen wirkten noch im 1. Quartal 2019. Wir haben unsere Position in der Telecom Italia mittlerweile stark reduziert. Den Kurs von John Menzies belastet der auch von uns begrüßte Abgang deren CEO, einem Logistikdienstleister für die Luftfahrtindustrie. Die Mears Group, ein Anbieter von Hausmeister- und Sozialfürsorgedienstleistungen, hat zwar interessante Ausschreibungen gewonnen die aber kurzfristig die Profitabilität belasten.

Positive Performancebeiträge lieferten Aktien, die von der Erholungsphase an den Märkten profitieren konnten. Dazu zählen zum Beispiel das Pharmaunternehmen Novo Nordisk, der Telekom-Anbieter Freenet AG oder Washtec AG, der Weltmarktführer für Autowaschanlagen. Einzelne Value-Werte wie Sixt Leasing mussten nach reduzierten Prognosen Kursverluste verbuchen. Hier halten wir aber an unseren Positionen fest und sehen im aktuellen Kursniveau attraktive Ausverkaufspreise.

Defensive Positionierung wird moderat angepasst trotz Impulsen aus China

Auch wenn aktuell noch viele Details ungeklärt erscheinen, sehen wir gute Chancen für eine Auflösung des Handelsstreits mit den USA. Gleichzeitig investiert die chinesische Regierung massiv in Infrastruktur, um ein Abkühlen der Konjunktur zu verhindern. Steuersenkungen und Liquiditätsspritzen dehnen das Maßnahmenpaket auf insgesamt ca. 370 Mrd. USD oder ca. 3,5% des Bruttosozialprodukts aus. Verschiedene Indikatoren, wie etwa die wieder anziehende Rohstoffnachfrage zeigen, dass die wirtschaftliche Verbesserung gelingen kann.

Daher haben wir die Nettoaktienquote wieder leicht erhöht, auch wenn wir unsere relativ defensive Positionierung grundsätzlich beibehalten. Wir haben neue eigentümergeführte Qualitätsaktien u.a. auch in Europa entdeckt und befinden uns im Aufbau der Positionen. Zu den in China schon länger gekauften Titeln zählen Alibaba, JD.com und Tencent Holdings.

Wertentwicklung 2018/2019
Stand: 28.02.2019

Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen

Rückblick 2018

Januar – April 2018:
Unsichere Großwetterlage macht uns skeptisch und lässt uns eine vorsichtige Positionierung einnehmen

Die US-Börsen starteten im Januar 2018 sehr freundlich, die europäischen Aktienmärkte folgten dieser Entwicklung aufgrund des starken Euros nur mühevoll und zeigten zum Monatsende eine zunehmende Schwäche. Im Februar kam es zu einer seit längerer Zeit überfälligen Korrektur an den internationalen Aktienmärkten. Gleichzeitig zeigte die Konjunktur deutliche Anzeichen einer oberen Trendwende an. Der neue Vorsitzende der Fed, Jerome Powell, bestätigte noch einmal, dass der amerikanischen Geldpolitik eine weitere Straffung im Jahr 2018 bevorstehe. Damit waren mehrere Faktoren gegeben, die uns für den weiteren Verlauf des vergangenen Jahres äußerst skeptisch stimmten und uns dazu bewogen haben, das Portfolio des Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen insgesamt defensiver auszurichten.  So betrug die Nettoaktienquote des Fonds im März rund 27 Prozent; die historische Netto-Durchschnittsaktienquote liegt hingegen bei 70 Prozent.

Weitere Unsicherheiten in Bezug auf den fortgeschrittenen Konjunkturzyklus, die US-Handelspolitik sowie die überdurchschnittliche Gewichtung der FANG-Geschäftsmodelle durch globale Investoren, führten im März 2018 zu einer weiteren Korrekturwelle an den globalen Aktienmärkten.

Aufgrund unserer insgesamt sehr defensiven Ausrichtung und unserer Absicherungsstrategien zu diesem Zeitpunkt gelang es, den Rückgang im Fonds im Vergleich zum Markt deutlich geringer zu halten.

Mai – August 2018
Technologiewerte ziehen den Markt nach oben, das Umfeld klart auf. Wir werden offensiver.

Die Großwetterlage aus Zinsängsten und Handelskonflikten wurde in den Monaten Mai bis August durch die Angst vor einer neuen Schuldenkrise in Italien weiter belastet. Vor diesem Hintergrund haben wir in dieser Zeit an unserer defensiven Positionierung festgehalten, um Drawdowns im Portfolio zu vermeiden. Trotz der negativen Grundstimmung waren im August US-Technologiewerte nach ihrer Korrektur im Frühjahr wieder stark gefragt und zogen mittelbar auch Indizes wie den MDAX auf neue Höchststände. Schwellenländer und europäische Börsen fanden sich auf der Verliererseite wieder. Die Bewertungen für Value und Growth laufen seit mehr als drei Jahren auseinander, was auch das  erwartete Kurs- Gewinnverhältnis des Russell-Growth und Russell-Value zeigt (siehe Grafik). Durch unsere defensive Positionierung konnten wir von der guten Börsenentwicklung nicht profitieren.

Mit Blick auf die sich verbessernden globalen Konjunkturerwartungen haben wir unsere Positionierung im Laufe des Sommers angepasst und die Nettoaktienquote sukzessive auf 90 Prozent erhöht.

September – Dezember 2018
Trendwende und Ausverkauf an den Aktienmärkten, wir erhöhen die Absicherung.

Value vs. Growth | Forward P/E Russell 1000 Value / Growth – Bewertungslücke wird seit 3 Jahren größer

Im September und Oktober kam es dann insbesondere in Europa zur Trendwende an den Aktienmärkten. Betroffen waren vor allem Nebenwerte und Value-Aktien. Für das Portfolio des Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen hatte die Entwicklung negative Konsequenzen. Hinzu kamen überproportionale Performancebelastungen durch einzelne Titel. Dazu gehörten besonders Telecom Italia, Software AG und Gerry Weber. Nebenwerteindizes wie der MDAX, die in den letzten Jahren besser gelaufen waren als Blue-Chip-Indizes, korrigierten in diesem Umfeld deutlich stärker. Wir haben große Indizes zur Absicherung genutzt und die Nettoaktienquote auf unter 70 Prozent gesenkt, konnten aber die Korrekturen nicht in vollem Umfang abfedern.

Verstärkte globale Konjunktursorgen und die Ankündigung der FED einer Autopilotstrategie führten im Dezember zu einem regelrechten Ausverkauf an den internationalen Aktienmärkten, dem sich auch unser Fonds nicht entziehen konnte.

Rückblick 2019

Ausgehend vom schwachen Jahresende 2018 kam es im Januar und Februar 2019 zu einer deutlichen Erholung an den Kapitalmärkten. Insbesondere die Bereitschaft der amerikanischen Notenbank ihre Normalisierungspolitik zu verschieben sowie die wahrscheinlicher werdende Einigung im Handelsstreit zwischen den USA und China verhalfen den Börsen trotz Konjunktur- und Brexit-Sorgen zu einem freundlichen Jahresstart. Der Fonds konnte in diesem Umfeld zwar etwas zulegen. Da wir unsere Aktienquote nach den ersten Januartagen aber insgesamt verringert hatten (49 Prozent Nettoaktienquote im Februar), war die Performance zwar insgesamt positiv, fiel aber relativ gesehen schwächer aus. Neben den schwachen Konjunkturdaten fehlte uns eine technische Bodenbildung für eine längere Erholungsphase. Positive Beiträge kamen aus dem Technologiesektor und von chinesischen Titeln, negativ waren wiederum durch die Bank viele der kleineren Titel. Wir haben innerhalb des Portfolios reagiert und Small Caps reduziert und stattdessen Positionen in größeren Qualitätsaktien aufgebaut.

Aktuelle Positionierung und Ausblick:

Wir sehen jetzt, dass die Fed bei ihren Zinsentscheidungen vom Gas geht und haben deshalb einige Hedges aufgelöst und auch angefangen unsere Aktienquote zu erhöhen.

Europa bleibt insgesamt eher ein Sorgenkind. Hoffnungen setzen wir dagegen auf China. Die Regierung in Peking hat ein Konjunkturprogramm mit einem Umfang von umgerechnet 370 Milliarden US-Dollar auf den Weg gebracht. Kommt es zusätzlich zu einer Einigung im Handelsstreit mit den USA, würden exportorientierte, zyklische Werte profitieren. Zu den Favoriten gehören dann Auto-, Chemie- und Industriewerte. Im besten Falle halten wir einen weiteren Anstieg deutscher Aktien von 8 bis 10 Prozent für möglich, im schlechtesten ist die Lösung des Handelsstreit schon eingepreist. Grundsätzlicher Rückenwind kommt von der EZB und auch der FED. Solange weitere Zinserhöhungen aufgeschoben werden und die weitere Verkürzung der Bilanz ausgesetzt wird, droht kein Liquiditätsengpass. Das ist positiv, auch für deutsche Aktien. Ein möglicher Belastungsfaktor bleibt in diesem Jahr der Brexit. Im Moment gehen wir aber immer noch von einer Verschiebung und somit der Vermeidung eines Hard Brexit aus, einfach, weil beide Seiten zu viel zu verlieren haben.

Wir halten an unserem bewährten Konzept fest und unser oberstes Kredo bleibt die Vermeidung des permanenten Kapitalverlustes. Aus diesem Grund haben wir zwar unsere teilweise Absicherung etwas spät aufgelöst und auf eine Entspannung in den Themen Notenbankpolitik, Konjunktur und Handelskonflikt gewartet. Im Nachhinein scheinen die Märkte diese Entwicklung antizipiert zu haben. Ganz bewusst haben wir dabei mehr Sicherheit gegen kurzfristige Marktchancen getauscht. Wir bevorzugen nach wie vor familien- und eigentümergeführte Firmen mit nachhaltigen Geschäftsmodellen und strukturellen Wettbewerbsvorteilen wie z.B. Patenten. Wir investieren nicht nur in klassische Value-Titel, sondern auch in Firmen deren langfristig sicheres Wachstum noch nicht vollständig eingepreist ist. Und diese sind aktuell an der Börse günstiger zu bekommen als vor einem Jahr oder um in der Value-Sprache zu bleiben: die Sicherheitsmarge ist größer geworden.

Frankfurter Stiftungsfonds

1. Halbjahr 2018

Das Jahr 2018 begann sehr euphorisch. Abermals zeigten sich die US-Börsen im Januar sehr freundlich mit einem rekordverdächtigen Start ins neue Jahr. Gegen Ende des Monats gab es letztendlich einen Sell-Off an den US-Rentenmärkten, initiiert durch gute US-Arbeitsmarktdaten, was in der Folge dazu führte, dass auch einige Short-Volatilitäts-Produkte explodierten. Die große Menge dieser Produkte führte letzten Endes zu einem starken Rücksetzer an den Aktienmärkten, obwohl eigentlich noch die Steuerreform von Donald Trump gefeiert wurde.

Es dauerte zwei bis drei Monate, bis sich die Situation wieder beruhigte. Im zweiten Quartal folgte eine Erholung an den Aktienmärkten. Im Mai setzte sich diese Erholung an den internationalen Aktienmärkten zunächst fort, kam jedoch insbesondere in Europa zum Monatsende ins Stocken. Gründe hierfür waren Befürchtungen über ein erneutes Aufleben der Schuldenkrise in Italien sowie einer Verschärfung des Handelsstreits zwischen den USA und Europa. Anders die Emerging Markets, die im Juni aufgrund der Dollarstärke und des schwelenden Handelskonfliktes den gesamten Monat unter Druck waren.

In diesem Umfeld hielt sich der Frankfurter Stiftungsfonds anfangs sehr gut, die Marktkorrektur im ersten Quartal konnte zum Teil abgesichert werden. Die Schwerpunkte in der Positionierung konzentrierten sich auf Europa und Japan. Die USA wurden eher gemieden. Hinzu kam eine Relative Value Position zwischen S&P 500 (Long) und Russell 2000 (Short), die Ende des ersten Halbjahres initiiert wurde. In Säule 2 wurde im Januar eine Short Put/Long Call-Optionsstrategie mit Basiswert Solaredge aufgebaut. Diese konnte insgesamt +0,90% an Performance erzielen. Darüber hinaus konnten wir in dieser Säule weitere +0,30% Performance mit einem Short Put auf dem VIX Index erzielen. Der Fonds hat im gesamten ersten Halbjahr einen maximalen Drawdown von 1,55 Prozent gehabt. Die Performance der einzelnen Säulen im ersten Halbjahr sieht wie folgt aus:

2. Halbjahr 2018

Am Anfang des 2. Halbjahres setzte die Erholung an den Aktienmärkten sowohl in Europa als auch in den USA fort. Insbesondere die sich anbahnende Entspannung im Handelsstreit sowie die weiterhin sehr robusten Unternehmenszahlen der einsetzenden Berichtssaison ließen die Sorgen der Anleger aus den Vormonaten in den Hintergrund treten. In diesem Umfeld wurde antizyklisch eine Longposition im MSCI Emerging Markets etabliert. Das Währungsrisiko im Fonds wurde insbesondere für den US-Dollar durch Absicherungen neutralisiert.

Im September und Oktober kam es dann insbesondere in Europa zur Trendwende an den Aktienmärkten. Betroffen waren vor allem Nebenwerte und Value-Aktien. Im Dezember kam es zu einem regelrechten Ausverkauf an den internationalen Aktienmärkten. Dabei gab es eine Kombination aus verstärkten globalen Konjunktursorgen, Angst vor einer nach wie vor zu straffen US-Geldpolitik und technischen Effekten aufgrund von Liquidierungen von Positionen insbesondere durch US-Hedgefonds zum Jahresende. Im November wurden Positionen im 30-jährigen US-Bond sowie im US Ölsektor aufgenommen. Insbesondere die Bond-Position, aber auch die Positionierung in Edelmetallen halfen den Drawdown im Dezember zu reduzieren.

Säule 1 im Vergleich zum MSCI Europe Small minus Large

Für den Frankfurter Stiftungsfonds hatte die Entwicklung negative Konsequenzen. Hinzu kamen überproportionale Performancebelastungen durch einzelne Titel in Säule 1 und der Tatsache, dass Nebenwerte schwächer performten als die Large Caps, welche einen wesentlichen Anteil ausmachen an der Marktabsicherung in Säule 1. (siehe dazu auch Graphik Säule 1 vs. die Differenz aus MSCI Europe Small Caps minus Large Caps). Der Fondspreis verlor in diesem Umfeld bedauerlicherweise etwas über 8%. Die Säulen 1 und 2 belasteten den Fondspreis am stärksten, dagegen kam es in Säule 3 nur zu einem geringen Rückgang. Die Performance der einzelnen Säulen im zweiten Halbjahr sieht wie folgt aus:

Artikel von Das Anlagemagazin der Börsen Zeitung | März 2019

Frank Fischer | CEO & CIO, Shareholder Value Management AG | www.shareholdervalue.de

Frank Fischer ist CEO und Chief Investment Officer der Shareholder Value Management AG. Er managt den Frankfurter Aktienfonds für Stiftungen.

Herr Fischer, Sie sind bekennender Anhänger des US-Investors Warren Buffett. Warum sind Sie von seiner Investmentphilosophie überzeugt?

Permanentes Lernen, das fasziniert mich an ihm. Buffett hat das Value Investing weiterentwickelt. Angefangen hat es mit der Suche nach Unternehmen mit unterbewerteten Assets, zum Beispiel Grundstücken. Buffett hat gezeigt, dass es viel besser ist, in Firmen mit Preissetzungsmacht und hohen Kapitalrenditen zu investieren, die ich wie ein Miteigentümer verstehe und deren Märkte eine halbe Ewigkeit wachsen. Dafür muss man sich mit den Geschäftsmodellen und den adressierten Märkten beschäftigen.

Wie gehen Sie dabei vor?

Wir verwenden drei Value-Kriterien. Das A und O ist die Sicherheitsmarge. Typischerweise streben wir einen Abschlag von 40 % zum inneren Wert an. Dafür muss man kaufen, wenn es schwerfällt, weil Panik herrscht. Wenn Euphorie da ist, muss man verkaufen. Zweitens achten wir auf die Besitzverhältnisse. Wir lieben familien- oder eigentümergeführte Firmen, weil sie die richtigen Anreize für langfristiges und nachhaltig wirtschaftliches Investieren setzen. Drittes Kriterium ist der strukturelle Wettbewerbsvorteil. Wir sehen das Unternehmen als Burg, drum herum ein möglichst breiter und tiefer Burggraben in Form von Patenten, Lizenzen und Netzwerk- oder Skaleneffekten.

Gibt es weitere Punkte?

Den vierten Schritt nennen wir Mister Market. Diese Figur stammt von Benjamin Graham, dem Urvater des Value Investings. Sie steht für die Launen der Anleger. Wir haben eine Datenbank entwickelt, um die Stimmung zu ermitteln. Damit versuchen wir, die Volatilität zu verringern und permanente Kapitalverluste zu vermeiden. Hier unterscheiden wir uns von Buffett, der sich um den Markt so gut wie gar nicht kümmert.

Wie schätzen Sie die aktuelle Stimmung ein?

Wir befinden uns in einem moderaten Gier-Umfeld. Die Angst, die im vergangenen Herbst herrschte, ist abgearbeitet. Aus der Realwirtschaft kommen viele negative Signale. Die Einkaufsmanagerindizes schmieren ab. Investoren sichern sich stark ab – ein absolutes Warnsignal. Deshalb sind wir sehr vorsichtig. Unsere Aktienquote liegt bei 65 %, also unter dem langfristig angestrebten Durchschnitt von 70 %. Außerdem haben wir einen Hedge eingezogen.

Halten Sie Aktien der Buffett-Holding Berkshire Hathaway?

Immer mal wieder, aktuell aber nicht. Wir warten auf günstigere Kurse.

Was sollten Privatanleger von Buffett lernen?

Antizyklisch und langfristig zu investieren. Das Wichtigste ist, nicht zur Unzeit die Nerven zu verlieren. Wenn du in Panik bist, dich aber nicht traust, antizyklisch zu kaufen, dann verkauf wenigstens nicht, sondern halte die Schwankungen aus.

Das Interview führte Helmut Kipp